Más cerca del final del camino, pero aún lejos del retorno

Los inversores que compartan este escenario deberían estar construyendo ya su cartera de renta fija orientada al medio plazo, aprovechando la mayor rentabilidad de la deuda. Sin embargo, la perspectiva de una caída (aunque moderada) de los beneficios de las compañías apunta a un aumento de los diferenciales crediticios y a una consolidación en los índices bursátiles, por lo que convendría demorar las compras de bonos corporativos de menor calidad y el incremento de la exposición a la renta variable.

La oportunidad en la renta fija ha surgido porque los mercados ya descuentan varias subidas adicionales de los tipos, por lo que el riesgo de sorpresas negativas parece reducido. En concreto, los futuros anticipan que la Reserva Federal suba un último cuarto de punto (hasta el 5,25%-5,50%), que el BCE doble ese movimiento (hasta un tipo efectivo del 3,75% o del 4,00%) y que el Banco de Inglaterra suba otro punto entero (hasta el 6,00%).

Así que los bancos centrales parecen ya cerca del final del agresivo ciclo de aumento del precio del dinero, y esto ya está incorporado en las rentabilidades de los activos monetarios. Ha llegado el momento de extender los vencimientos, pasando del estricto corto plazo a fondos que inviertan preferentemente en plazos entre uno y tres años.

Pero que estén cerca del final del camino no significa que vayan a emprender pronto el retorno hacia políticas monetarias menos restrictivas. Si el bache económico es moderado, teniendo en cuenta lo tensionados que están los mercados laborales en las economías avanzadas, el desempleo debería de repuntar menos que en crisis anteriores, sin alterar significativamente la senda prevista de aumentos salariales ni acelerar la moderación de la inflación subyacente, que en 2024 seguirá muy por encima del objetivo del 2%.

Por lo tanto, el riesgo no es tanto que la Fed, el BCE o el BoE suban sus tipos más de lo previsto, sino que retrasen unos recortes que ahora se descuenta que arrancarán en los primeros meses del año que viene. Si a esto se une la reducción de los balances de los bancos centrales, no es descartable mayor volatilidad en los bonos a largo plazo, lo que desaconseja todavía alargar agresivamente la duración de la renta fija.

Convendría demorar las compras de bonos corporativos de menor calidad y el incremento de la exposición a la renta variable

El endurecimiento de las condiciones de financiación y la desaceleración económica y caída de los beneficios previstas hacen probable un repunte de los diferenciales. Por el momento, la mejor rentabilidad-riesgo se encuentra en los fondos de crédito con grado de inversión en euros, con una rentabilidad media del 4,3% en emisores muy solventes que deberían de sortear estas circunstancias sin grandes dificultades. Pero también conviene esperar a mejores niveles de entrada en los bonos corporativos con vencimientos más lejanos o de menor calidad, cuando el segmento high yield supere el umbral del 8% de rentabilidad bruta.

En este escenario, el potencial alcista de las acciones parece limitado a corto plazo, sobre todo en las bolsas estadounidenses, con valoraciones más exigentes tras el tirón de los gigantes tecnológicos por la fiebre de la inteligencia artificial, con mayor riesgo de rebaja de los beneficios y un gran encarecimiento de la financiación.

Otro movimiento conveniente para preparar las carteras para una corrección es la rotación parcial hacia sectores y mercados con valoraciones más confortables y negocios más resilientes en este entorno. Las acciones europeas cotizan con un gran descuento frente a EEUU, el sector financiero aumenta sus márgenes con las subidas de tipos y las petroleras son muy rentables con el barril de crudo por encima de 70 dólares.

Pero el mayor potencial parece residir en la región Asia-Pacífico, con unas dinámicas económicas, financieras y empresariales distintas a las de Occidente. Están teniendo ahora el impulso de la reapertura postCovid, las políticas monetarias son expansivas y las divisas son más competitivas. Esto aplica especialmente a Japón, donde además la reflación es muy positiva tras décadas de estancamiento y deflación, y con un cambio de cultura corporativa, cada vez más orientada a la creación de valor para los accionistas.

Mención aparte merece el Reino Unido, el paradigma de los problemas que viven ahora las economías avanzadas y con un banco central más contundente. La ventaja para los inversores es que ya está reflejado en las cotizaciones. Sus bonos corporativos de más calidad rentan ya más del 6,3% y sus acciones están a poco más de diez veces los beneficios esperados, tratándose en ambos casos en general de multinacionales financieramente sólidas, con negocios rentables y geográficamente diversificados.

La bolsa española, también con una composición sectorial peculiar y unos múltiplos deprimidos, podría reanudar su mejor comportamiento relativo del arranque del año, a lo que podrían contribuir una menor incertidumbre regulatoria tras las elecciones y unos dividendos medios que superan el 5%.

En conclusión, parece que se avecina una desaceleración económica este invierno que permitirá relajar las políticas monetarias en 2024. Se ha abierto una oportunidad para construir una cartera de renta fija con retornos inimaginables hace apenas dos años. Pero conviene tener algo más de paciencia para añadir posiciones en el crédito de peor calidad y en la renta variable, justo cuando se vislumbre que los bancos centrales iniciarán el camino de retorno.

*** Roberto Scholtes es jefe de Estrategia en Singular Bank.