Sin embargo, conviene tomarlas con cautela por varios motivos. El más obvio es que la inflación todavía sigue creciendo por encima del objetivo del 2% no sólo en su índice general, sino también en el subyacente que excluye los elementos más volátiles. No está de más recordar que un 2% sigue siendo una inflación superior a la que tuvimos en los años inmediatamente anteriores a la pandemia.

La primera cuestión que sorprende es que las perspectivas de inflación para 2024 del propio Banco de España, en uno de los países, como España, que tiene menor tasa de inflació, sean un incremento de esta tasa hasta el 4,3%. El matiz de este incremento es que proviene, en buena medida, de la (previsible) retirada de las reducciones de impuestos indirectos anti-inflacionistas. Estas reducciones, concentradas fundamentalmente en la energía, al retirarse supondrán subidas de costes para las empresas, y de precios para los consumidores.

Aunque nunca viene bien, en algún momento habrá que recuperar los niveles normales de impuestos sobre la energía por dos razones fundamentales. En primer lugar, porque este nivel de impuestos es necesario para reducir el déficit. Pero, además, resulta necesario que el consumo de energía incorpore todos los costes, incluyendo el de las emisiones de gases de efecto invernadero. No se puede aspirar a un mundo más limpio, y a luchar contra el cambio climático, si contaminar no es cada vez más caro.

Como la transición ecológica consiste fundamentalmente en eso, en cambiar nuestro modelo energético, hay que ser conscientes de que la transición energética es inflacionista. Y el primer pago, en forma de inflación, lo tendremos cuando restituyamos los niveles de impuestos que antes se pagaban por la utilización de energía. Aun así, esto no será suficiente, especialmente en el caso de los carburantes.

Aunque nunca viene bien, en algún momento habrá que recuperar los niveles normales de impuestos sobre la energía

Como la mayor parte de los impuestos de gasolinas y gasóleos son tipos específicos, es decir céntimos por litro, el nivel real de impuestos de estos productos se ha reducido con la inflación. Ahora bien, si se incrementan los impuestos sobre los carburantes, también lo harán los costes de las empresas y los precios, generando, a su vez más inflación.

Esto no sólo es un problema puntual del próximo año, o de cuando se quiera y se pueda volver a niveles normales de fiscalidad energética. Esto, aunque no nos guste, es un problema estructural que durará lo que lo haga la transición energética. Incorporar los costes de emisiones, y la mejor forma casi siempre es por vía fiscal, es aumentar costes y precios.

Pero, incluso cuando ya no se haga porque utilicemos fuentes de energía que no emitan, seguiremos teniendo el problema de que ya no se dispondrá de la recaudación de los impuestos energéticos, que no es precisamente pequeña.

Por otra parte, la transición ecológica también implica deshacerse de activos cuya vida útil no ha concluido, como automóviles contaminantes, sus fábricas, estaciones de servicio… Para sustituirlos habrá que realizar mayores inversiones, lo que encarecerá la producción, y la reducirá, porque esto es equivalente a un shock de oferta, por definición inflacionista.

Incorporar los costes de emisiones, y la mejor forma casi siempre es por vía fiscal, es aumentar costes y precios

Esto quiere decir que tenemos un proceso inflacionista, de inflación verde, y que requerirá medidas para contener el aumento de precios. Además, estas medidas no deberían ser coyunturales, precisamente porque el proceso tampoco lo es. A esto le tenemos que añadir el problema de las barreras comerciales, del nuevo proteccionismo.

Por último, por tendencias demográficas, hay cada vez menos población en edad de trabajar en muchos países, entre ellos en España, por efecto del envejecimiento, lo que debería aumentar salarios y precios en el futuro. En resumen, está claro que vamos a un mundo con más inflación.

Es cierto que la política monetaria tarda un tiempo en producir efectos, ya sea aumentando o reduciendo tipos de interés. Por ejemplo, hay muchos créditos y valores a tipo fijo, y hay que esperar a que se renueven para aplicar las nuevas condiciones. Incluso en las hipotecas a tipo variable, el cambio de tipos se suele realizar una vez al año.

Esto supone que buena parte de la subida de tipos, muy acelerada, del BCE todavía no se ha transmitido del todo a la economía real, y lo hará según el Banco de España, en el próximo año y medio. Por eso, puede ser prudente esperar antes de seguir subiendo tipos. Sin embargo, lo que parece muy complicado de ver es cuál es el horizonte de unos tipos ligeramente menores.

En resumen, está claro que vamos a un mundo con más inflación

No sólo es una cuestión de todos los factores de oferta, proteccionismo e inflación verde, y demografía, sino de cantidad de oferta de dinero. Ahora tenemos mucho menos dinero en circulación, pero esto se debe fundamentalmente, a que este dinero lo han depositado los bancos en el BCE. Pero, más allá de las reservas obligatorias, y ya no remuneradas, casi todo este dinero está dándole a los bancos el tipo de la "facilidad de depósito" del 4%, el más elevado de la historia.

Por supuesto, sólo los bancos pueden depositar en esta "facilidad de depósito", y casi todos los depósitos de los clientes no están retribuidos. Si lo estuviesen, la política monetaria para frenar la inflación sería más efectiva, aunque los bancos ganarían mucho menos dinero… Pero incluso así, si este tipo de depósito se redujese, entonces la cantidad de dinero en circulación aumentaría sustancialmente lo que nos volvería a llevar a más inflación.

Quizás no sean necesarias más subidas de tipos de interés. No se sabe muy bien si ésta es una postura optimista, o más bien pesimista, porque la economía se está enfriando en toda Europa y podríamos estar más cerca de una recesión de lo que nos gustaría.

Sin embargo, lo que no se atisba es cuando tendremos condiciones financieras menos duras, o por lo menos que no se sigan endureciendo. Porque la economía europea, con la pandemia y la crisis energética ha sufrido una transformación estructural. El periodo "suficiente" de tipos elevados para reducir, primero, y luego mantener, un nivel de inflación del 2% no va a ser corto.

*** Francisco de la Torre Díaz. Economista e inspector de Hacienda. Autor de “Y esto, ¿quién lo paga?” (Debate 2023).